【九鼎德盛：不宜對養老金入市有過高預期】據中國之聲《新聞縱橫》報道，人社部2015年10月27日表示，將于2016年正式啟動實施基本養老保險基金投資運營工作。根據此前測算，有望進行投資運營的養老金，總規模大約在2萬億左右。

據中國之聲《新聞縱橫》報道，人社部2015年10月27日表示，將于2016年正式啟動實施基本養老保險基金投資運營工作。根據此前測算，有望進行投資運營的養老金，總規模大約在2萬億左右。

從其今年推進情況來看，今年8月份，已在業內籌備十年的《基本養老保險基金投資管理辦法》終于出臺。養老金除了像從前那樣存銀行、買國債，還可以投資股市，一時間爭論再起，有看好的，有看空的，我們認為養老金入市對于未來市場影響中性，不宜有過高的預期。

資本是逐利的，也是上嗜血的。股票市場是高風險的市場，機會也同樣存在其中，但如果我們將股票市場估值進行一個分析，我們認為目前股票市值規模已今非昔比，影響面并非一家基金入市所能扭轉。對于養老金進入股票市場，安全第一、風險防范是最重要的，這一點應該向市場經濟與股票市場發達的國家借鑒。

研究發現，若依據目前養老金情況來看，大約有2萬億可以實際用于投資。按《辦法》規定的3成上限換算，最多將有6000億養老金可以進入股市。但我們研究發現，實際上這些資金是有其特定性的。《辦法》明確，養老基金投資各類資產中的股票、股票基金、混合基金、股票型養老金產品的比例，合計不得高于養老基金資產凈值的30%。養老基金資產參與股指期貨、國債期貨交易，只能以套期保值為目的，并按照中國金融期貨交易所套期保值管理的有關規定執行。在任何交易日日終，所持有的賣出股指期貨、國債期貨合約價值，不得超過其對沖標的的賬面價值。

從世界各國養老金的股票市場投資來看，實際上存在著禁止與運行的涇渭分明運營模式。美國法律規定，養老基金只允許購買政府債券，不得進行任何其他投資，雖然雇員自愿參加的“養老儲蓄計劃”(401k)類似于個人理財產品，該計劃不屬于政府主導的社會保障體系，雖然“養老儲蓄計劃”可用于證券投資，但養老金在美國及歐洲不少國家是嚴格限制投資股票市場的。養老金入市且已實施的日本，則在近年開始加大養老金投資股票市場的額度，但其與寬松貨幣政策變化密切相關；加拿大養老保險基金則允許投資增值，但其養老金在股票市場運營中近年虧損較大，起伏不定等等。實踐證明，養老金入市與否與股票市場的影響并不是總是正相關的，日本養老金早已入市，但日本股票市場泡沫破裂所導致的日經由39000點跌至7000點的時間周期調整將近20年，透明與公開競爭的市場往往并不是高收益，同時也伴隨著高風險。

研究相關投資歷史軌跡來看，相較于養老金入市，全國社保基金早已入市，投資范圍包括銀行存款、債券、信托投資、股票、證券投資基金等。但從性質來看，全國社保基金與養老金是兩類不同的資金。全國社保資金的資金來源主要為國家財政轉移支付、博彩收益等，是國家社會保障儲備基金。而基本養老保險資金主要來源于雇主和雇員，這部分資金掌握在地方政府手里，不掌握在中央手里。

近年來，社保基金在資本市場上取得了一定收益，但我們發現，這種收益的取得有許多是來自于股票市場的特殊政策安排。比如近些年來社保基金取得較好投資收益率的主要來源許多來自于股權投資或IPO劃轉，而后者在國際資本市場是根本不存在的。近年來上市的部分國有企業，10%部分劃入社保基金，而解禁后的股票大部分并末跌破發行價。比如2006年3月，社保基金以100億元持有8514415652股中國銀行股票，占中行股權的3.91%，折合每股1.1745元。6月1日，中行H股上市后，社保基金持有的中行股票轉為H股。行使超額配售權之后，社保基金的持股比例為4.576%.6月21日中行收盤價格是3.40港元。短短3個月，社保基金持有中行H股的市值已經超過289億港元，投資回報率超過190%。同年6月19日，社保基金與工商銀行也正式簽署戰略投資合作協議，前者向后者投資180.28億元，持有工商銀行約5%的股權等，因此社保基金所出現的較好收益，其實對于其他機構而言并不具備。誠然，近年社保基金運作也出現一定的好轉，但隨著證券市場的完善與體制改革，社保基金運作將面臨市場化的嚴峻挑戰。

如何能夠保障養老金在風險云集的股票市場只賺不賠呢？養老金此前資金缺口很大，權益人涉及中國數億的居民，雖然近年來開始出現結余，但中國未來老齡人口呈現不斷上升，支付壓力增加，是否投資股票市場則依然需要相關法律與權益人的認可。為何在股票市場發達的歐美市場，許多國家法律規定，養老金不能投資股票市場呢？其實原因很簡單，股票市場風險難測，市場化的股票市場運作，投資人風險自擔。研究發現，美國法律規定，養老基金只允許購買政府債券，不得進行任何其他投資，這在某種程度上為養老金的安全性提供了堅實的支撐。

中國股票市場未來的發展將向市場化、法制化的方向運行，任何保護性條款在市場可能出現的多變因素面前，都可能面臨市場化的沖擊。美國金融危機時期，AIG、花旗銀行、雷曼兄弟等股票從數百美元的股價，跌至1美元之下，這種風險的傳導，至今也末讓這些股票回到當時股票價格，雷曼兄弟則已破產退市，很多投資人血本無歸，這就是市場化的股票市場，未來中國股票市場的價格會隨著股價分化而體現巨大的風險與收益。

美國市場來看，實際上美國《社會保障法案》對聯邦社保基金(OASDI)投資規定：只能投資于美國政府對其本息均予以擔保的“孽息型有價證券”，而不是投資股市。而美國的國債和公債有價證券，沒有一分錢是股票資產。可見，美國并未將公民的養老金放入股市。而《美國聯邦刑法典》對“侵占養老金與福利基金罪”違法者的處罰非常嚴厲，這使得人們在“社保基金”方面不敢輕舉妄動。誠然雇員自愿參加的“養老儲蓄計劃”(401k)，其并非是政府主導的養老保障體系，因此近年在我國養老金入股市的不斷爭論中，實際上存在著認識上的誤區，支持與反對的聲音也此起彼伏。

總體而言，未來養老金入市時點，我們需要對股票市場估值的總體水平、宏觀經濟及企業經營狀況進行一個整體考慮，目前來看，股票市場許多股票估值過高，因此目前而言，我們對于養老金入市持謹慎態度，養老金入市后將對業績品種、估值合理且注重回報的公司有提振影響，但對于市場影響將是分化的，品種風險是不會消失的。這一點股票投資者須充分理性認識。雖然有其利多因素影響，但我們認為，對于其在未來的股票市場投資不宜有過高預期。