【央行工作論文：中國應建立利率走廊機制】11月17日，央行網(wǎng)站刊登牛慕鴻、張黎娜、張翔、宋雪濤、馬駿的文章《利率走廊、利率穩(wěn)定性和調(diào)控成本》。

11月17日，央行網(wǎng)站刊登牛慕鴻、張黎娜、張翔、宋雪濤、馬駿的文章《利率走廊、利率穩(wěn)定性和調(diào)控成本》。

文章稱，我國在向新的貨幣政策框架的過渡中也應建立利率走廊機制， 以降低短期利率的波動率，提升未來政策利率的市場認可度和基準性，為利率的有效傳導提供基礎(chǔ)。

文章通過對利率走廊的理論研究，以及對實施利率走廊系統(tǒng)的各個國家的操作框架和操作經(jīng)驗的分析，我們發(fā)現(xiàn)：一是利率走廊操作系統(tǒng)在控制短期利率波動上具有優(yōu)越性，當市場出現(xiàn)流動性緊張，這一系統(tǒng)可以緩解金融機構(gòu)間的“擠兌”壓力，同時當市場上出現(xiàn)央行不可預期的流動性沖擊時，利率走廊更是具有“自動穩(wěn)定器”的功能。二是利率走廊系統(tǒng)可以降低央行貨幣政策的操作成本，當利率走廊具有充分的信譽時，可以直接降低市場利率波動，另外也可以消除商業(yè)銀行等金融機構(gòu)對流動性的“囤積性需求”，從而減少央行進行公開市場操作的頻率和數(shù)量。三是最優(yōu)利率走廊寬度的設(shè)定取決于常備借貸便利、公開市場操作的成本比較，以及商業(yè)銀行流動性需求的利率敏感度和外部沖擊的頻率、幅度等內(nèi)外多種因素。基于這些理論研究和國內(nèi)外經(jīng)驗的分析，可以得到下面的啟示：

第一，我國有必要建立利率走廊操作系統(tǒng)。從我國當前的經(jīng)濟金融環(huán)境來看，僅僅依靠公開市場操作來穩(wěn)定利率面臨著較多的困難。主要原因在于由于政策協(xié)調(diào)、金融創(chuàng)新、資本項目開放等因素會產(chǎn)生許多不可測貨幣需求沖擊。在 2012年 1 月-2015 年 6 月間，如果用變異系數(shù)(標準差除以平均利率)來衡量，我國隔夜 SHIBOR 的波幅是美元、日元、韓幣和印度盧比隔夜利率波幅的約 2-4 倍。

利率走廊的實施有利于穩(wěn)定商業(yè)銀行預期，避免預期利率飆升而出現(xiàn)囤積流動性的傾向，從而達到穩(wěn)定利率的作用。更為重要的是，只有明顯降低短期利率的波動性，商業(yè)銀行才有意愿使用某種短期利率作為定價的基礎(chǔ)，才可能培育出未來的政策利率。另外，走廊還有助于降低中央銀行的公開市場操作的使用頻率和幅度，降低操作成本，有助于提高貨幣政策透明度。

第二，建立利率走廊實施路線圖。從我國當前的情況來看，建立完備的利率走廊可能需要若干年，在此階段中的一個可能的路線圖如下：第一步：在一個隱性的政策利率周圍建立一個事實上的利率走廊，但未必宣布這個隱性的政策利率。第二步：逐步收窄事實上的利率走廊。在這兩個階段，由于利率波幅的降低，市場會逐步形成某種短期利率將成為政策利率的預期，部分銀行開始以這個利率作為定價基礎(chǔ)開始定價，基礎(chǔ)利率的形成過程也會開始考慮這個“政策利率”，在此利率基礎(chǔ)上也會發(fā)展出衍生工具，以幫助提高以該利率定價的銀行的對沖風險的能力。在上述能力基本建立之后，可以進入第三步：取消基準存貸款利率，并宣布建立短期盯住政策利率和中長期參考廣義貨幣供應量增長率的新政策框架。

另外，屆時可以建立一個正式的(顯性)的利率走廊，其上限為常備借貸機制的利率，下限為超額存款準備金的利率。在正式的利率走廊之內(nèi)，繼續(xù)用公開市場操作來維持一個更窄的事實上的利率走廊。

第三，利率走廊的建設(shè)還需要一些配套改革。比如，應該在最高決策層面弱化將 M2增速作為貨幣政策中介目標的作用，給予M2增速以更大的彈性。應該建立利率、貨幣供應量和實體經(jīng)濟指標間關(guān)系的分析框架和預測模型，加強部門之間的協(xié)調(diào)和信息溝通，提高對流動性的預測能力，減少“不可測”需求沖擊導致的利率波動。

第四，完善央行抵押品制度。要建立可信的利率走廊制度，要求對借貸便利工具的合格抵押品范圍不能太窄，要保證抵押品的可得性、規(guī)模性、便利性等的要求。今后應進一步完善抵押品的評級制度，增加透明度，建立起包括國債以及達到一定評級要求的地方政府債券、金融機構(gòu)債券、公司類信用債和銀行貸款等在內(nèi)的抵押品體系。