【其實美聯儲去年就開始加息了？】多年以來，美國經濟一直在寬松貨幣政策的吹拂下緩緩愈合金融問及造成的傷口；但是由于美國經濟通脹水平持續低迷，人們不禁質疑貨幣政策到底能否推動宏觀經濟增長。近期日本央行在其學術報告中就曾對貨幣政策的轉化機制進行反思，以期找出在大規模QE、QQE以及0利率政策的背景下，日本經濟增速衰退、通脹水平陷入通縮的原因。

據華爾街日報報道，近92%的經濟學家預計美國實行了已超過10年的近零利率將于下月宣告終結，同時也標志著美國實行了8年的貨幣寬松實驗告一段落。

多年以來，美國經濟一直在寬松貨幣政策的吹拂下緩緩愈合金融問及造成的傷口；但是由于美國經濟通脹水平持續低迷，人們不禁質疑貨幣政策到底能否推動宏觀經濟增長。近期日本央行在其學術報告中就曾對貨幣政策的轉化機制進行反思，以期找出在大規模QE、QQE以及0利率政策的背景下，日本經濟增速衰退、通脹水平陷入通縮的原因。

自去年以來對貨幣緊縮政策的預期就在不斷升溫；然而從市場以及整體經濟的表現來看，加息似乎遙不可及。

近零利率政策并不是美聯儲唯一用來提振經濟的手段；自2008年金融危機以來，前任美聯儲主席伯南克推行的QE政策一直伴隨著美國經濟的復蘇周期。隨著過去幾年經濟形勢的轉變，如今美聯儲又將迎來緊縮政策周期。

一般而言，QE主要是指央行不斷擴大其收支規模(即增發貨幣)，以購買國債以及抵押債券的項目。通過這樣大規模的收購，長期利率將得到有效抑制——這一效果是調控聯邦基金利率所無法達到的。因此即便零利率政策宣告終結，QE仍然是央行實行進一步寬松的有效武器。

此外還有一種方法也是2008年以來美聯儲影響經濟的手段，即美聯儲的“前瞻指引”(foward guidance)。顧名思義，美聯儲會通過各種官方以及非官方的發言指引未來利率政策走向。

如果美聯儲暗示將延續目前的低利率政策，或是暗示將延續QE，那么未來一段時間內其貨幣政策可能會加大寬松幅度。美聯儲所采取的這種態度使得短期利率風險得到抑制，而金融業將從中受益。

綜合以上因素，芝加哥大學兩位華裔教授Cynthia Wu和Fan Dora Xia經過研究后提出了一個“影子利率”模型。

美國聯邦基金利率自2008年11月以來一直維持在0%-0.25%區間，但是模型顯示，隨著QE項目的展開以及美聯儲不斷放出的寬松政策論調，影子利率一再走低，并于2014年5月跌至-2.99%水平。

不過隨著美聯儲削減資產購買規模，影子利率的跌勢得到遏制。2014年10月的FOMC會議上，美聯儲宣布將終結2008年以來一直實行的QE項目。自此，關于美聯儲貨幣緊縮政策的論調不斷升溫，而影子利率也不斷上漲。今年9月，影子利率依然增至-0.74%的水平，增幅達225個基點。

需要指出的是，如果以影子利率模型來計算，那么美聯儲本輪緊縮周期已經持續有19個月之久(以2014年5月計算)。同時，基于目前的股價高估現象，加之企業債務問題，隨著未來美國利率的提升，股市與債市將毫無招架之力。

回首過去3此美聯儲的加息周期(1986-1989,1994-2000,2004-2006)，其累計加息幅度平均達到388個基點。但需要注意的是，在這些年代里，QE還沒有出娘胎——而美聯儲的前瞻指引效用幾乎可以忽略不計。

因此，以影子利率模型為計，去年美聯儲加息的幅度已經達到過去三輪緊縮周期加息幅度的58%。

如果美聯儲12月真的“言出必踐”進行加息，并且在2017年底之前加息2.6%，那么從2014年5月開始計算，這一輪緊縮周期的加息幅度將高達559個基點，遠高于前三輪加息周期。

那么，以如今經濟之脆弱，能否承受這次強度之加息？

總體而言，美聯儲更傾向于在經濟形勢趨于穩定之后再施行加息。比如1986年加息周期前，美國實際GDP增速為3.2%，周期加息幅度為390個基點；1993年加息周期前，美國實際GDP增速為2.65%，周期加息幅度為350個基點；2003年加息周期前，美國實際GDP增速為4.3%，加息周期為425個基點。

與此相對，目前美國的GDP增速約為2.0%，遠稱不上“強勁”。

更值得擔憂的是此前一輪始于2007年、至2014年才宣告終結的寬松周期。在這一輪長達80個月的周期之中，按照影子利率模型，美聯儲的降息幅度高達825個基點。

與此相對，此前兩輪寬松周期的降息幅度與周期平均值分別為612個基點與34.5月。因此，始于2007年的這一輪寬松周期，在“矯枉”的同時未免“過正”。

自二次世界大戰之后，經濟衰退的頻率約為7年一次。而目前本輪經濟復蘇已經持續了7年——經濟衰退距離我們到底有多遠？如果其最終于明年來臨，美聯儲會在大選年中鋌而走險、冒著讓經濟倒退的風險加息嗎？

需要指出的是，美聯儲主席耶倫以及副主席費希爾的政治立場都是堅定的左翼，那么他們會否采取緊縮政策、抑制經濟增長、從而使得奧巴馬政府承受壓力、最終把共和黨人推向白宮？

2008年金融危機以來的復蘇周期已經出現放緩跡象；此時進一步緊縮政策或將加速下一輪衰退的到來，而其來勢也必將更為猛烈。

美聯儲對此顯然不會一無所知。因此下一輪寬松周期同樣也將提早到來，其幅度也會隨之加大。