【張憶東：中級行情主邏輯仍在 立冬后宜降預期】“愛在深秋”行情從指數低點開始算到11月8日，收益率中位數為30.5%，而11月8日至今僅為4.3%。因此，立冬之后的反彈行情賺錢效應遠不如“愛在深秋”，因此，投資者需要平穩心態，降低預期收益率。

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展望：強勢震蕩后，結構制勝

經歷了過去近兩周的強勢震蕩，市場部分消化三季度成交密集區及深秋行情獲利盤壓力，下周有望繼續向上。(1)本輪中級行情的主邏輯依然存在，即匯率預期相對穩定的背景下，錢多、“資產荒”、經濟政策積極，因此行情趨勢仍然延續。(2)本輪中級反彈行情的節奏繼續保持：平臺整理，拾級而上。此輪中級行情的前半場即“愛在深秋”行情的節奏就不是持續逼空式，而是沖高、震蕩蓄勢再拾級而上。立冬后，市場選擇通過強勢震蕩，而非像樣的調整為行情蓄勢，則后續行情將更趨結構性突破。

反彈趨勢延續，但行情演繹的特征在立冬前后已發生變化。“愛在深秋”行情實際是基于預期差背景下普漲式的修復，賺錢效應強。而立冬之后行情更多地呈現為結構性的特征，有限的幾個行業和主題極度火爆，其余個股實際不好賺錢。我們以全部A股區間收益率中位數衡量來賺錢效應，“愛在深秋”行情從指數低點開始算到11月8日，收益率中位數為30.5%，而11月8日至今僅為4.3%。因此，立冬之后的反彈行情賺錢效應遠不如“愛在深秋”，因此，投資者需要平穩心態，降低預期收益率。

(1)大盤指數上行依然步履蹣跚。一方面，增量資金入場規模有限，監管政策管控融資杠桿，另一方面，前期券商、保險等大盤價值股的補漲帶動指數進入三季度成交密集區，使得大盤繼續上漲對于資金的需求更強，同時，隨著券商板塊熱潮退卻，需要發掘新的領漲板塊來拉動大盤指數，如果只是通過大盤股的輪動效應，則三季度成交密集區震蕩難免。

(2)中小盤成長股仍是行情的主戰場，但是，依然提醒得意不可忘形，建議重視短期的風險收益比，控制好回撤風險。創業板為代表的成長股長期趨勢向好，但經歷近兩個月大幅反彈后，特別是近期次新股、各種“高大上”新主題、新故事大幅補漲之后，需要降低預期收益率，不必被迫追漲已經被市場充分挖掘的熱點，寧可找更新、更炫的機會。

短期擾動因素猶存，但風險不大

(1)IPO還是老辦法，首批10家公司預計凍結資金1萬億，影響不大。

(2)美聯儲12月加息已經“PRICE IN”，且歷史規模首次加息后美元指數跌，而新興市場股市表現較好。

(3)月底人民幣能否順利加入SDR值得重點關注，當前市場一致預期隱含的是樂觀的結果。

投資策略：圍繞成長和主題，加強交易做波段

加強交易可以在下階段獲得更大的超額收益，短期三季度成交密集區未有效突破前，指數震蕩反復難免，但是，系統性風險不大，中級行情的下半場尚未結束。畢竟當前“錢多、資產荒”的大背景下，至少優質新興成長股和主題投資將持續反復地活躍。

首先，震蕩中優選成長和主題有超額收益。成長股不僅是本輪中級反彈的核心，也是未來中國經濟轉型、改革、創新的主戰場。過去幾年，轉型成長的理念已經深入人心。中期來看，成長股可以通過外延式收購、不斷地加杠桿，從而推動業績增長和股價上漲的正反饋。短期要獲得超額收益還是依靠優選那些更新更炫的細分行業的中小成長股，繼續看好先進制造業(新能源汽車、核電、高鐵、機器人等)、現代服務業(傳媒、健康、體育、文化等)、互聯網，新能源汽車產業鏈和虛擬現實產業鏈可以深入淘金。

主題方面，上周推薦的智能制造(世界機器人大會)、碳排放(巴黎G20峰會)和醫藥電商均表現活躍，本周除了上述熱點外，集成電路板塊(2015中國集成電路產業促進大會)，一路一帶(波蘭總統與習近平主席會談，或達成中國為波蘭修建高鐵或核電廠的項目協議等)也值得關注。

第二，傳統產業的交易型機會，要進一步強化交易。一方面，國企改革受益板塊可以找補漲機會。得益于混合所有制改革、國有企業的功能界定與分類、國有資產管理體制改革等細則的出臺，國企改革推進速度快于市場預期，在上海、深圳、廣州等地步伐明顯加快，一批公司相繼停牌。另一方面，高鐵、電力、軍工、電力設備、非銀這些行業景氣度還好或者政策還比較友善的板塊，容易吸引人氣，適合在箱體震蕩階段做交易。

第三，配置型機會：(1)消費型績優股攻守兼備，適合此前踏空的投資者。傳統的包括白酒、家電、醫藥等，消費升級的包括傳媒、旅游、輕工制造等行業的績優股，四季度估值切換帶來補漲機會。(2)維持穩定高股息率的大盤權重股：“類債券”，適合擁有較低資金成本的機構投資進行大類資產配置。

(興業證券研究所副所長、首席策略分析師，張憶東團隊)