【森馬服飾：兒童產(chǎn)業(yè)木欲成森 三位一體策馬奔騰 目標(biāo)價(jià)20元】首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。公司童裝業(yè)務(wù)快速發(fā)展成為公司增長(zhǎng)引擎，大眾休閑服飾行業(yè)內(nèi)率先復(fù)蘇，我們預(yù)測(cè)2015-17年公司的收入分別為94.38/113.43/135.15億元，預(yù)計(jì)EPS分別為0.51/0.66/0.87元，給予目標(biāo)價(jià)20.0元，對(duì)應(yīng)2016年30倍PE，“增持”評(píng)級(jí)。

本次評(píng)級(jí)：增持

上次評(píng)級(jí)：首次

目標(biāo)價(jià)：20.00元

上次目標(biāo)價(jià)：首次

現(xiàn)價(jià)：13.29元

總市值：35810百萬(wàn)

首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。公司童裝業(yè)務(wù)快速發(fā)展成為公司增長(zhǎng)引擎，大眾休閑服飾行業(yè)內(nèi)率先復(fù)蘇，我們預(yù)測(cè)2015-17年公司的收入分別為94.38/113.43/135.15億元，預(yù)計(jì)EPS分別為0.51/0.66/0.87元，給予目標(biāo)價(jià)20.0元，對(duì)應(yīng)2016年30倍PE，“增持”評(píng)級(jí)。

童裝業(yè)務(wù)成為新引擎，預(yù)計(jì)3年收入CAGR20%以上。1)預(yù)計(jì)童裝行業(yè)市場(chǎng)空間潛在規(guī)模接近3000億。2)行業(yè)集中度低，巴拉巴拉市占率3.1%居首，未來(lái)消費(fèi)升級(jí)與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)將加速提升市場(chǎng)集中度，對(duì)標(biāo)美國(guó)童裝龍頭Carters，預(yù)計(jì)市占率將達(dá)到10%以上，未來(lái)3年收入CAGR逾20%。3)已進(jìn)駐500多家購(gòu)物中心，逐漸成為購(gòu)物中心標(biāo)配品牌，中國(guó)4000家購(gòu)物中心為后續(xù)渠道擴(kuò)張?zhí)峁┛臻g。

童裝、教育、文化三位一體布局兒童產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈有望超市場(chǎng)預(yù)期。1)通過(guò)童裝市場(chǎng)積累了千萬(wàn)兒童市場(chǎng)客戶，加上逾3500家門店，為公司拓展兒童產(chǎn)業(yè)鏈提供了客戶基礎(chǔ)及導(dǎo)流通道。2)公司已布局兒童教育、兒童文化傳媒業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)會(huì)繼續(xù)強(qiáng)化相關(guān)布局。3)截至3Q2015貨幣資金尚有31億，預(yù)計(jì)通過(guò)收購(gòu)是進(jìn)入相關(guān)領(lǐng)域的主要手段。

供應(yīng)鏈及渠道改善，休閑服飾業(yè)務(wù)重回快車道。1)目前仍主要采用二級(jí)代理模式，未來(lái)兩年內(nèi)將逐漸扁平化渠道，并逐步引入對(duì)加盟商的激勵(lì)機(jī)制，提高渠道效率，預(yù)計(jì)未來(lái)三年休閑服飾收入CAGR15%以上。2)行業(yè)集中度提升趨勢(shì)明顯，主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手美邦服飾、班尼路等份額不斷下降，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年公司市占率可從現(xiàn)在3%提到10%。

風(fēng)險(xiǎn)提示：庫(kù)存積壓、兒童產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈布局低于預(yù)期等。