今年以來，上證指數六次下跌超過7%，短期內密集來襲的出血行情令新股民措手不及，老股民也鮮有幸免，更使數家知名私募無奈清盤。在業內人士看來，熔斷機制的出臺其首要目的便是保護投資者利益。

辭舊迎新。經歷了大幅波動的2015年，A股市場將于明年元旦正式迎來熔斷機制，抵御極端行情來襲。

今年以來，上證指數六次下跌超過7%，短期內密集來襲的出血行情令新股民措手不及，老股民也鮮有幸免，更使數家知名私募無奈清盤。在業內人士看來，熔斷機制的出臺其首要目的便是保護投資者利益。

根據證監會新聞發布會所介紹，海外市場引入熔斷機制的路徑也大體相似：極端行情催生。如美國市場是在1987年發生股災后引入指數熔斷，2010年發生“閃電崩盤”后引入個股熔斷；韓國市場則是在1997年發生金融危機后先后引入指數熔斷和個股熔斷。

面對極端行情之矛，祭出熔斷之盾，其核心是觸發漲跌幅閾值時暫停交易，為投資者在市場大幅波動時留出“冷靜期”。對其運作模式，部分投資者也并非完全陌生，一段時間內的新股上市首日交易機制已有熔斷機制的雛形。

熔斷與漲跌停板互斥？

2014年新股上市首日一度實行兩次臨時停牌機制，例如，某新股開盤價為10元，那么當其盤中成交價首次上漲達到或超過11元，或者下跌達到或低于9元時，該只股票將被臨時停牌1小時；復牌后，如盤中成交價首次上漲達到或超過12元，或者下跌達到或低于8元時，該股票將被臨時停牌至14:57.

值得注意的是，在新股發行價壓低的背景下，首日兩次臨時停牌機制一度導致流動性不足的問題：多數新股僅成交寥寥數筆后便觸及上限，全天大部分時間處于臨時停牌狀態，投資者想買買不進，中簽者即使想賣也無法賣出。

而根據三家交易所指數熔斷的規定，滬深300指數全天任何時段觸發7%熔斷閾值的，將暫停包括股票及基金等股票相關品種的交易至收市。大面積的暫停交易同樣帶來流動性的隱憂，個人投資者袁明向記者表示：“指數到7%所有票就都不能交易了？之前大跌還能排隊跑，以后是不是排隊的機會都沒了？”

機構人士蔡童則向記者推演了熔斷機制與漲跌幅限制并行下的可能問題，“之前的調整，我們已經看到了千股跌停的踩踏發生，如果當時就有熔斷(機制)的話，很可能市場不是冷靜而是更加恐慌。為什么？掛跌停板至少可以出一點是一點，但如果暫停交易到收市，很可能一天一股都出不掉。比如配資資金要強制平倉，暫停交易了又平不了，只能等第二天集合競價。最極端的情況是第二天開盤直接7%，又暫停交易一天。另外很重要的一點，股指期貨是跟著一起熔斷的，對沖的渠道也堵上了。現貨期貨兩個市場都沒有成交量，比單純的連續下跌更可怕。”

在蔡童看來，問題的關鍵在于極端行情下A股10%漲跌幅限制下閾值過低及“跌停板的價格引不出足夠的成交量”。目前，美國市場個股并無漲跌幅限制，韓國市場今年6月15日起漲跌幅限制從15%放寬至30%，相應的其閾值設置的選擇空間較大，分別設置了8%、15%及20%三個閾值，只有當指數下跌超過20%才暫停交易至收盤。

閥值過低？

在A股市場，在保留10%漲跌幅限制的前提下，可選的指數熔斷閾值有限。部分市場人士認為，現有閾值較低，觸發次數可能較多，且兩檔閾值間隔過小，可能連續觸發，建議僅設一檔閾值，或提高閾值至6%、8%，也可考慮擴大閾值之間的差距。

“提高至6%、8%那都是退而求其次的說法，要引入熔斷最好是取消10%的限制。引入的目的就是穩定市場，但沒有成交量一切無從談起。本來就無量跌停，你再來暫停交易那么一下，是我的話很難冷靜下來。”蔡童表示，“放開限制，個股跌10%沒量，跌15%量就可能上去，總之讓市場去協商一個價格，想出去的人出得去，想進來的人進得來，成交量釋放市場的情緒就能緩和。”

據交易所公告顯示，上述希望短期仍難以實現。停板制度的引入，其設計初衷出于防止或減緩市場的暴漲暴跌，提高市場的穩定性，保護投資者。不過其施行以來屢受詬病，監管層也承認“從今年股市異常波動的情況看，漲跌停板制度在極端情況下不足以發揮穩定市場的作用”，但也同時表示“放寬或取消漲跌幅限制度會影響結算風險管理制度、杠桿類業務風控措施、市場監察指標等現行制度安排，對投資者的交易習慣影響也比較大，短期內難以實施。”

對此，蔡童并無過多擔憂，“我擔心的是再來一次，熔斷可能讓事情變得更糟。但市場已經劇烈調整過，短期來看(極端行情的)可能性很小。”

此外值得注意的是，此次并非只設下跌熔斷，而是雙向熔斷。監管層表示“境內市場投資者結構以中小散戶為主，價格雙向波動較大，既出現過恐慌性下跌，也曾出現過快上漲，包括因事故導致市場短期大幅上漲的情況。”

此處“事故”所指在業內人士看來自然指向光大烏龍指事件。2013年8月16日，光大證券策略投資部錯誤發出234億元的買單，成交72億，導致中石油、中石化、工商銀行等權重股一度漲停，但當日便幾乎吐回全部漲幅，上證綜指一度上漲5.96%但最終收綠。對于漲停板追漲的投資者，K線圖上突兀的上影線意味著將近一年時間以后方能解套。

可見，呼吁冷靜的并非只有殺跌，也基于“追漲”。歷史來看，熔斷機制的引入也僅僅開始，監管機制與市場運行需雙向反饋。美國、韓國市場的熔斷閾值及暫停交易的時間等均在推出后有所調整；類熔斷機制的新股上市首日兩次臨停機制也在實行數月后便遭取消，以確保新股的交易時間。對于蔡童等業內人士所表達的隱憂，證監會表示“將在今后的制度完善過程中，結合熔斷機制實際運行情況繼續深入研究論證。”