旅游加盟連鎖哪家強,九游下載
（報告出品方/分析師：國盛證券 杜玥瑩 畢筱璟）
國內(nèi)連鎖酒店集團 TOP3，實現(xiàn)全品類多層次品牌布局。
公司成立于 1999 年，為國內(nèi)大型綜合性旅游上市公司，主營業(yè)務(wù)幾經(jīng)更迭，現(xiàn)主要從事酒店運營管理及景區(qū)等經(jīng)營活動。2016 年，公司收購如家酒店集團后，規(guī)模躍升為國內(nèi)連鎖酒店集團前三，并保持該領(lǐng)先地位至今。
截止2022年3月底，首旅如家酒店集團旗下?lián)碛幸宰∷逓楹诵牡慕?0個品牌系列、近40個產(chǎn)品，覆蓋“高端+中高端+中端+經(jīng)濟型”、“商旅+休閑度假+社交娛樂”的全品類多層次酒店業(yè)務(wù)。
公司在國內(nèi)600余個城市運營超過5000家門店、47.9萬間客房，擁有1.3億以上集團會員，客房規(guī)模位列全國酒店集團第三。
疫情下加速開店，RevPAR 擾動中有所恢復(fù)。
展店來看：歷史來看，公司開店速度逐步加快，儲備店數(shù)量穩(wěn)步提升。2020 年公司定下三年萬店戰(zhàn)略目標，疫情擾動下逆勢展店，近年來展店持續(xù)提速，2020/2021 年分別新開門店 909/1418 家，凈開店 445/1021 家； 2022 年計劃新開 1800-2000 家，當(dāng)前展店目標仍維持。
經(jīng)營角度來看，2020 年以來，疫情持續(xù)有所反復(fù)，公司 RevPAR 整體在擾動中恢復(fù)。在疫情得到較好程度控制的月份（如 2021 年 5 月），公司境內(nèi) Blended RevPAR 已恢復(fù)至疫情前水平。
公司收入及盈利能力有所承壓。2020 年疫情的爆發(fā)對酒店行業(yè)產(chǎn)生巨大沖擊，公司營業(yè)總收入及歸母凈利均同比下降；公司積極適應(yīng)市場需求進行業(yè)務(wù)和產(chǎn)品調(diào)整，努力提升運行效率、降本增效。
2021 年公司營業(yè)總收入 50.8 億元，同比+16.0%，恢復(fù)至疫情前 2019 年同期 74.2%，歸母凈利潤 0.56 億元，同比扭虧。2022Q1，受到北京冬奧會影響及疫情擾動，公司經(jīng)營承壓，單季度實現(xiàn)收入 12.1 億元，歸母凈利潤-2.3 億元。
回看過去，公司主營業(yè)務(wù)幾經(jīng)更迭，歷經(jīng)三大階段，逐步聚焦酒店主業(yè)，成就酒店龍頭。
? 第一階段（2000-2011年）：
2000 年上市時，公司主營旅游社服務(wù)、旅游飯店及展覽廣告業(yè)務(wù)。而后收購海南南山公司、參股寧夏沙湖公司、設(shè)立寧波首旅，不斷補充上下游產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)；其中酒店板塊自營三家星級飯店，瞄準中高端商旅市場。
2011 年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入 25.4 億元，其中四大業(yè)務(wù)板塊旅游服務(wù)/酒店/景區(qū)/展覽廣告收入占比分別為 68.2%/17.5%/11.9%/2.4%，而利潤貢獻來看，酒店/景區(qū)/展覽廣告及旅行社業(yè)務(wù)利潤貢獻占比分別為 54.4%/44.6%/9.2%/0.4%。
? 第二階段（2012-2016年）：
公司逐步剝離展覽廣告及旅游社業(yè)務(wù)，轉(zhuǎn)移重心發(fā)展酒店板塊，明確了“品牌+資本”的發(fā)展戰(zhàn)略，通過收購及加盟加速擴張，逐步完善品牌矩陣。
2012年公司與控股股東進行資產(chǎn)置換，置出“北展展覽分公司”，不再經(jīng)營展覽業(yè)務(wù)，同時置入首旅建國、首旅酒店管理及欣燕都連鎖酒店管理公司，明確品牌+資本戰(zhàn)略，以酒店品牌運營管理為核心，其中欣燕都填補了公司在經(jīng)濟型品牌的空缺。
2014年公司收購南苑股份及雅客怡家，前者強化華東區(qū)域高星級酒店布局，雅客怡家繼續(xù)補充經(jīng)濟型品牌。同年公司出售神舟國旅 51%股權(quán)，逐步剝離旅行社業(yè)務(wù)。
2016年，公司私有化如家，酒店規(guī)模、營收規(guī)模均實現(xiàn)跨越式增長，客房數(shù)量由全國第九上升至全國第二，形成了中高端+中端+經(jīng)濟型品牌的多層次品牌矩陣，業(yè)務(wù)版圖拓展到全國各地。
? 第三階段（2016-2019年）：核心發(fā)展中高端品牌，升級改造經(jīng)濟型酒店。
如家商旅、和頤至尊、璞隱酒店、扉縵酒店、金牌驛居、逸扉酒店、艾扉酒店等多個中高端新品牌接連推出，不同品牌具有差異化特色，精準覆蓋細分市場。同時，公司對旗下經(jīng)濟型酒店進行升級改造，先后推出如家 2.0、如家 3.0 NEO，部分經(jīng)濟型酒店升級后翻牌成中高端品牌。2016-2020 年，首旅中高端酒店數(shù)量從 317 家增加至 1164 家，CAGR 約為 38%，中高端酒店占比也由 10%上升至 32%。
創(chuàng)新加盟模式，加速輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型。
2016 年，公司推出“云酒店”系列品牌，在現(xiàn)有酒店存量基礎(chǔ)上進行快速硬件與管理升級，布局非標準化存量單體酒店市場。2016-2020 年，公司旗下加盟酒店數(shù)量不斷增長，疊加直營門店逐年凈關(guān)店的影響，公司加盟門店占比由 71%上升至 84%。即使 2020 年受疫情影響，加盟酒店拓店動力保持強勁，凈增門店數(shù)量仍實現(xiàn)同比增長。
探索新市場，整合多元資源，力求打造顧客價值全方位生態(tài)圈。
公司持續(xù)探索酒店新業(yè)態(tài)，YUNIK HOTEL 由傳統(tǒng)商務(wù)酒店向社交酒店轉(zhuǎn)變；如家小鎮(zhèn)探索鄉(xiāng)野度假業(yè)態(tài)，打造休閑度假目的地；漫趣樂園主打親子概念，打造童話世界般的全場景體驗；“漫次元”合作知名 IP 打造主題客房，營造更年輕的風(fēng)尚社交空間。公司不斷完善自有渠道建設(shè)，整合升級會員體系，同時積極進行異業(yè)合作，推動構(gòu)建“吃、住、行、游、購、娛”的顧客價值全方位生態(tài)圈。
股權(quán)結(jié)構(gòu)相對集中，股權(quán)激勵綁定管理層。
1）公司控股股東為首旅集團，持股 34.39%，實際控制人為北京市國資委。首旅集團成立于 1998 年，是以旅游商貿(mào)服務(wù)業(yè)為核心的戰(zhàn)略性投資運營集團，旗下?lián)碛惺茁镁频辍⑼醺?、首商股份、全聚德四家上市公司，包含餐飲、住宿、汽車出行、旅游旅行、商業(yè)等業(yè)務(wù)板塊，集團資產(chǎn)規(guī)模已超千億元。
2）為加強公司品牌影響力、優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)，2021 年，首旅酒店向包括控股股東首旅集團在內(nèi)的 13 名特定投資者非公開發(fā)行 A 股股票，發(fā)行總數(shù)約 1.34 億股，募資總額不超過人民幣 30 億元。
本次非公開發(fā)行新增股份已于 2021 年 12 月 16 日完成托管手續(xù)登記。首旅集團獲配約 4617 萬股，獲配金額約 10.3 億元。本次非公開發(fā)行股票完成后，公司最終實際控制人不變，仍為北京市國資委。募集資金將分別用于酒店擴張及裝修升級和償還金融機構(gòu)貸款。
3）2019 年 5 月 9 日，公司向 227 名公司董事、高級管理人員、中層管理人員和核心骨干，授予 883 萬股限制性股票，首次授予價格為 8.63 元/股。
公司通過建立長效激勵機制，充分調(diào)動公司董事、高級管理人員及其他關(guān)鍵人員的工作積極性，有效地將股東利益、公司利益和經(jīng)營者個人利益結(jié)合在一起，共同關(guān)注公司的長遠發(fā)展。（報告來源：遠瞻智庫）
2.1 行業(yè)空間廣闊，連鎖化率及市占率預(yù)計穩(wěn)步提升
酒店行業(yè)空間廣闊，供給穩(wěn)步增長，疫情下行業(yè)有所出清。根據(jù)弗若斯特沙利文，2019 年我國酒店數(shù)量達到 54.9 萬家、客房數(shù)量為約為 1970 萬間，酒店平均客房規(guī)模約 36 間。2015-2019 年酒店數(shù)量復(fù)合增速為 3.7%，客房數(shù)量 CAGR 為 3.6%，供給整體增速不快，維持平穩(wěn)增長態(tài)勢。
2020 年疫情影響下，大量資金周轉(zhuǎn)難、抗風(fēng)險能力弱的單體酒店關(guān)停，2020 年酒店數(shù)量減少約 7 萬家，客房數(shù)量減少 160 萬家，關(guān)停酒店平均客房規(guī)模為 23 間，供給有所出清。未來五年來看，預(yù)計伴隨疫情恢復(fù)行業(yè)供給有所恢復(fù)，2021-2025 年酒店數(shù)量及客房數(shù)量復(fù)合增速分別為 3.4%、2.6%。
疫情前國內(nèi)酒店連鎖化率相對較低，中端及高端酒店連鎖化率相對較高。
我國酒店連鎖化率顯著低于國外，根據(jù)弗若斯特沙利文，2019 年我國酒店行業(yè)以客房數(shù)量計的連鎖酒店滲透率僅為 25.9%，顯著低于美國及歐洲（2019 年連鎖化率水平分別為 71.8%、38.6%）。
分檔次來看，根據(jù)盈蝶咨詢，2021 年我國中端（48.1%）及高端（53.3%）酒店連鎖化率較高，經(jīng)濟型（27.8%）及中高端（37.8%）連鎖化率較低。
對標國外來看，連鎖化率提升。
日本酒店連鎖化率低，格局分散。而美國連鎖化率達到 70%以上，行業(yè)集中度領(lǐng)先。
1）日本住宿行業(yè)分為日式旅館和酒店兩大類別，其中日式旅館泛指傳統(tǒng)的日式旅店，具備日式特色，如客房提供和室、提供三餐日式料理等。
我們認為日本酒店行業(yè)連鎖化率及集中度較低主要系：日本住宿結(jié)構(gòu)多元，根據(jù)日本觀光廳數(shù)據(jù)，日本旅館/度假酒店/商務(wù)酒店/城市酒店/簡易住所/團體住宿酒店數(shù)占比分別為 30.2%/4.5%/14.0%/2.5%/45.4%/3.2%，而其中日式旅館經(jīng)營模式重視服務(wù)、且多為家庭式管理，難以產(chǎn)生大規(guī)模連鎖品牌。
2）對比之下，美國酒店行業(yè)連鎖化率領(lǐng)先，主要因素在于①輕資產(chǎn)化發(fā)展助力擴張，REITS 發(fā)展助力酒店集團以輕資產(chǎn)模式進行擴張，加速行業(yè)整合。②龍頭持續(xù)通過并購整合行業(yè)，加速行業(yè)集中度及連鎖化率提升。
3）對比來看，我國當(dāng)前龍頭經(jīng)濟型及中端價格帶通過標準化產(chǎn)品進行輕資產(chǎn)化擴張，通過整合并購加速連鎖化率及集中度提升，預(yù)計國內(nèi)酒店連鎖化率提升是長期趨勢。
從酒店投資人角度看，連鎖酒店通常具備更強的盈利能力，為其加盟連鎖酒店提供動力。
如前所述，我國酒店行業(yè)連鎖化率并不高。而通常來講，連鎖酒店通常具備更強的盈利能力，主要系：
1）得益于品牌效應(yīng)和會員系統(tǒng)，連鎖酒店具備更強的獲客能力，提升 RevPAR 同時降低對于 OTA 依賴：連鎖酒店會員體系完善、具備品牌效應(yīng)下，直銷比例高，能夠為加盟酒店進行相對穩(wěn)定的客源輸送，提升 OCC 進而拉動 RevPAR 上行；同時降低對于 OTA 的依賴，降低 OTA 傭金費用支出，體現(xiàn)在模型來看，連鎖酒店 RevPAR 領(lǐng)先，而 OTA 費用顯著較低。
2）連鎖酒店能夠輸出成熟的管理體系、數(shù)字化系統(tǒng)、采購系統(tǒng)等支持，有助于加盟酒店降本增效，提升單體酒店的盈利能力。體現(xiàn)在單店模型來看，單體酒店消耗品等成本較高。綜合來看，考慮到連鎖酒店需要繳納的管理費以及相對較高的前期投入，連鎖酒店由于以上優(yōu)勢仍具備較強的盈利能力和較短的投資回收期。
3）疫情加速連鎖酒店發(fā)展。面對疫情沖擊，連鎖酒店集團為加盟商提供加盟費減免、貸款支持等扶持政策，一定程度上緩和了加盟酒店的營運壓力，抗風(fēng)險能力更強；后疫情時代，消費者對于酒店的產(chǎn)品品質(zhì)/安全衛(wèi)生條件/服務(wù)水平也提出了更高要求，高品質(zhì)的標準化連鎖酒店品牌將更受青睞。
空間來看，預(yù)計國內(nèi)連鎖化率持續(xù)提升，下沉市場連鎖酒店客房數(shù)量增速領(lǐng)先。
如前所述，預(yù)計國內(nèi)連鎖化率將持續(xù)提升。假設(shè) 10 年后，一線城市酒店連鎖化率對標美國，二線城市酒店連鎖化率達到約 60%，下沉市場酒店連鎖化率對標當(dāng)前高線城市。
預(yù)計未來 10 年一線城市、二線城市、三線及以下城市連鎖化酒店客房數(shù)量復(fù)合增速分別為 2.5%、4.8%、5.1%，從存量酒店角度來看，連鎖酒店預(yù)計持續(xù)整合獨立酒店，下沉市場空間更為廣闊。若考慮到新增酒店物業(yè)（主要下沉市場），連鎖酒店長期增速增長中樞預(yù)計更高。
市占率測算來看，國內(nèi)酒店龍頭預(yù)計穩(wěn)健展店，長期來看市占率穩(wěn)步提升。
我們對于未來龍頭市占率進行預(yù)測，核心假設(shè)為 2022 年行業(yè)供給（按客房數(shù)量計）繼續(xù)小幅出清，隨后逐步復(fù)蘇，2026-2030 年行業(yè)供給復(fù)合增速為 5%。龍頭基本穩(wěn)步展店，年凈增客房數(shù)量在約 10 萬間。在以上假設(shè)下，我們預(yù)計 10 年維度來看，龍頭市占率穩(wěn)步提升，行業(yè) CR3 達到 25%以上水平。
2.2 經(jīng)濟型、中端、中高端、高端空間及格局各異
經(jīng)濟型：前期高速增長后加速出清，龍頭集中度高。
1）快速增長后穩(wěn)步發(fā)展。2000年以來，我國經(jīng)濟型酒店迅速發(fā)展，如家、莫泰、速 8 酒店等眾多經(jīng)濟型酒店入局，經(jīng)濟型酒店供給迅速增長，初步形成 7 天領(lǐng)先，錦江之星、如家、漢庭等品牌跟隨局面。2010年后，行業(yè)逐步整合，供給增速有所放緩，2016-2019年，國內(nèi)經(jīng)濟型酒店客房數(shù)量復(fù)合增速為7.9%，房間數(shù)達到1149.6萬間，占比達到65.2%。
2）單體小酒店為主，疫情下加速出清。根據(jù)盈蝶咨詢，經(jīng)濟型酒店平均房量在35-40間，連鎖化率在25%-30%，行業(yè)以小房量單體小酒店為主，疫情之下抗壓能力相對較差出清幅度大。2020年及2021年經(jīng)濟型酒店客房數(shù)量分別減少207.2/145.7萬間至796.7萬間，行業(yè)連鎖化率提升至 27.8%，小房量單體酒店加速出清。
3）當(dāng)前行業(yè)集中度不高，未來仍待整合。我們以龍頭經(jīng)濟型酒店客房數(shù)量計算，2021年疫情下行業(yè)出清后行業(yè)CR3 為12.7%，集中度低，以單體小房量為主的經(jīng)濟型酒店行業(yè)仍待持續(xù)整合。
中端：供需驅(qū)動進入高速增長期，連鎖化率及集中度更高。
1）供需驅(qū)動中端酒店加速發(fā)展。
前期經(jīng)濟型迅速發(fā)展后，供給端租金及人工成本壓力有所上升；需求端來看消費升級、商旅標準提升，供需驅(qū)動下中端酒店加速發(fā)展，2010/2013/2014年全季、維也納、麗楓等相繼入局。2016-2019年，中端酒店客房數(shù)量復(fù)合增速為9.4%，2019年客房數(shù)量達到281.0萬間。
2）連鎖化率相對較高，酒店龍頭持續(xù)發(fā)力，集中度較高。
中端當(dāng)前為國內(nèi)酒店龍頭重點發(fā)力布局價格帶。根據(jù)盈蝶咨詢，2020/2021年國內(nèi)中端酒店客房數(shù)分別減少21.7/4.1萬間至255.3萬間，而其中連鎖酒店客房數(shù)反而逆勢增長，2020/2021 年分別增加6.1/20.1萬間，當(dāng)前酒店龍頭中錦江以維也納、麗楓，華住以全季，首旅以如家精選、商旅為主力品牌加速中端產(chǎn)品布局，疊加疫情下行業(yè)非連鎖酒店出清，中端酒店連鎖化率加速提升，至2021年已經(jīng)達到48.1%；集中度來看，計算公司角度 CR3 在35%以上。
3）未來來看，預(yù)計供需驅(qū)動下中端酒店仍將穩(wěn)健增長，龍頭持續(xù)發(fā)力。
中高端與高端：差異化需求明顯，品牌認知度高，需要多元產(chǎn)品矩陣滿足多元需求。相對于標準化程度較高的經(jīng)濟型及中端產(chǎn)品，中高端及高端產(chǎn)品滿足差異化、個性化需求，消費者對于品牌認知程度更高，需求標準化程度低，因此通常來說單品牌天花板相對于經(jīng)濟型及中端酒店低，酒店龍頭多通過多元品牌矩陣布局滿足多元需求。而管理及供應(yīng)鏈角度仍重視效率。
? 中高端：穩(wěn)健快速增長，國內(nèi)品牌加速布局，國際品牌通過特許及合作等方式進軍，當(dāng)前格局未定。
1）市場規(guī)模穩(wěn)健增長，2016-2019 年中高端酒店客房數(shù)量復(fù)合增速為 8.6%，2019 年客房規(guī)模為 223.0 萬間。
2）當(dāng)前格局未定，酒店龍頭持續(xù)發(fā)力。目前國內(nèi)品牌中亞朵領(lǐng)先，而錦江華住等酒店龍頭加速布局，華住將以桔子水晶為主力品牌定位商旅，加速展店；錦江通過外部并購、海外品牌合作、自身孵化等多種方式結(jié)合發(fā)力；首旅璞隱、逸扉等亦逐步擴張。
海外品牌通過特許經(jīng)營等方式亦在國內(nèi)加速布局。當(dāng)前格局高度分散，格局未定。
? 高端：高端酒店迎來翻牌潮，國內(nèi)高端品牌面臨機遇。
根據(jù)亞洲旅宿大數(shù)據(jù)研究院，2005 年-2018 年，國際酒店品牌撤牌事件僅 35 起。
2020 年，國內(nèi)就有 8 家酒店翻牌，2021 年則有 10 多家酒店翻牌，“翻牌”后的新品牌不少是國內(nèi)高端酒店。
如無錫萬達頤華酒店“翻牌”自無錫錦江大酒店、北京金陵飯店“翻牌”自北京人濟萬怡酒店、上海揚子江麗笙精選酒店“翻牌”自揚子江萬麗大酒店。酒店不再局限于國際高端酒店之間的互翻，國內(nèi)高端酒店開始掌握話語權(quán)，成為業(yè)主們的新選擇。
近兩年的翻牌統(tǒng)計中本土酒店不在少數(shù)；此外，不少業(yè)主還直接摘牌國際酒店品牌。
隨著國內(nèi)高端酒店市場客源結(jié)構(gòu)的改變，以及業(yè)主對于國內(nèi)酒店品牌的重新定義，未來預(yù)計會有更多的外資酒店摘牌或被本土酒店品牌代替，而本土高端酒店面臨發(fā)展機遇。
2.3 本輪疫情下，行業(yè)供給有所出清，海外復(fù)蘇已有演繹
短期沖擊行業(yè)供給出清，格局有所優(yōu)化。歷史來看，短期沖擊導(dǎo)致行業(yè)承壓，單體酒店因成本管控能力弱、管理結(jié)構(gòu)松散等因素，風(fēng)險承受能力較弱。
相比之下，酒店行業(yè)龍頭通常具備更強的抗風(fēng)險能力，在短期沖擊之下抗風(fēng)險能力更強甚至逆勢擴張。
過往來看，如家在“非典”疫情期間低位買入優(yōu)質(zhì)物業(yè)；漢庭酒店于金融危機期間于上海逆勢 拿店。
連鎖酒店憑借資金、品牌優(yōu)勢實現(xiàn)快速入駐，接手空閑物業(yè)，進一步擴張規(guī)模。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，在“非典”疫情、金融危機等短期沖擊之下，酒店連鎖化率均加速上升，格局有所優(yōu)化。
本輪疫情供給持續(xù)出清，行業(yè)連鎖化率提升邏輯已逐步兌現(xiàn)。
2020 年新冠疫情造成供給去化；根據(jù)盈蝶咨詢，疫情沖擊下單體酒店客房數(shù)量同比-18.8%至 1064 萬間，并在 2021 年繼續(xù)同比-17.7%至 874.9 萬間；而連鎖酒店數(shù)量逆勢增長，由 2019 年 452 萬家繼續(xù)增長至 472 萬。
2022 年疫情持續(xù)擾動，預(yù)計供給或有持續(xù)出清；相比之下，國內(nèi)三大酒店龍頭 2022 年預(yù)計仍將維持穩(wěn)健的展店節(jié)奏，本輪疫情擾動之下預(yù)計連鎖化率進一步提升。
根據(jù)盈蝶咨詢及公司公告，按照客房數(shù)量計算，2021 年我國酒店行業(yè) CR3 為 15.9%，同比+3.5pct，行業(yè)供給出清之下，行業(yè)連鎖化率及龍頭市占率加速提升。而疫情后需求有所恢復(fù)而供給短期難以迅速恢復(fù)，行業(yè)或?qū)⑦M入新一輪繁榮周期。
對比美國，海外復(fù)蘇已有演繹，酒店經(jīng)營指標基本恢復(fù)到疫情前水平。
具體來看，國外 休閑需求復(fù)蘇強勁，經(jīng)濟型需求韌性更強。
1）美國酒店行業(yè)受到 2020 年第一輪居家避疫影響下，2020 年 4 月行業(yè) RevPAR 僅為 2019 年 20%水平，后隨 5-6 月逐步復(fù)工復(fù)產(chǎn)逐步恢復(fù)。后續(xù)多輪疫情反復(fù)和抗疫政策收緊對于 RevPAR 恢復(fù)有所擾動，如 2020 年 10-11 月，2021 年 6-7 月，但整體并未影響 RevPAR 恢復(fù)趨勢，目前美國酒店行業(yè)已經(jīng)恢復(fù)到疫情前水平。龍頭基本面恢復(fù)趨勢整體與行業(yè)整體恢復(fù)趨勢相似。
2）具體來看，有限服務(wù)酒店（以經(jīng)濟型及中端為主）在疫情期間韌性更強，且復(fù)蘇領(lǐng)先；從需求角度來看，美國酒店市場中休閑需求快于商務(wù)，休閑需求已經(jīng)修復(fù)到疫情前水平而商務(wù)需求仍在持續(xù)恢復(fù)中。（報告來源：遠瞻智庫）
3.1 重擴張：三年萬店展店目標，輕資產(chǎn)開店持續(xù)提速
公司以發(fā)展為首要戰(zhàn)略，加速開店擴張，三年萬店目標。
1）公司以發(fā)展為首要戰(zhàn)略，重視擴張，近年來公司展店持續(xù)提速：2018/2019/2020/2021 年公司分別計劃新開門店不低于 450/不低于 800/800-1000/1400-1600 家，實際開店 622/829/909/1418 家，2020 年公司定下三年萬店戰(zhàn)略目標，計劃于 2023 年實現(xiàn)萬店目標。疫情擾動下逆勢展店，2022 年計劃新開 1800-2000 家。
2）橫向?qū)Ρ葋砜?，短期維度：錦江計劃 2022 年新開 1500 家店，計劃 2023 年實現(xiàn) 15000 家店目標，公司 2023 年實現(xiàn) 10000 家店目標，以 2020 年底門店數(shù)量計算，錦江/首旅酒店數(shù)量三年復(fù)合增速分別為 16.8%/26.9%，若考慮疫情開店目標后延一年實現(xiàn)，錦江/首旅酒店數(shù)量復(fù)合增速分別為 12.4%/19.6%，公司以發(fā)展為先，開店提速，成長性強。
加速輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型，加盟模式多元。
公司旗下品牌加盟模式可分為三類：
①標準酒店加盟，物業(yè)、裝修、管理全部進行標準化輸出，其前期投入高、籌建時間長，進行標準化管理、品牌效應(yīng)更強。當(dāng)前主要包括如家、和頤、璞隱等品牌；
②非標加盟，主要在存量酒店基礎(chǔ)上進行改造，可選擇標準改造或輕改造方案，相對更加靈活，具有個性化、多元化特，包括艾扉、柏麗艾尚等品牌；
③輕管理模式，對物業(yè)要求更低，只要滿足品質(zhì)要求不需進行裝修改造，且小房量酒店亦可加盟。
對比而言，標準加盟更有利于積累品牌效應(yīng)，而非標加盟及以云酒店為代表的輕管理模式更加靈活、降低物業(yè)要求和前期投入成本、加速整體擴張尤其是下沉市場的擴張速度。
加盟賦能&直營店改造調(diào)整，公司加盟門店占比不斷提升。
公司持續(xù)向品牌運營+管理輸出的輕資產(chǎn)化轉(zhuǎn)型，多元加盟模式助力擴張。根據(jù)公司公告，公司目前主要以加盟模式進行擴張，加盟門店數(shù)量占比由 2016 年 71.0%提升至 2022Q1 的 87.6%。收入貢獻亦持續(xù)提升，2021年，公司酒店管理（加盟模式）實現(xiàn)收入14.7億元，收入占比達到25.3%。
加盟貢獻穩(wěn)健，成長性凸顯，拉動公司凈利率提升。
直營模式下公司承擔(dān)租金、人工等剛性成本，彈性更大，更受周期性影響；對比之下，加盟模式下的收入更加穩(wěn)定，成本端與門店日常經(jīng)營成本脫鉤，以如家精選為例，公司向該品牌加盟商收取不低于 13 萬元/項目的一次性加盟費，每年收取持續(xù)加盟費（門店總營收的 5%+CRS 的 8%+酒店系統(tǒng)使用費等占比較小費用），而公司只需要后臺管理和支持成本，且加盟協(xié)議的期限為 8 年，一旦簽約，新增加盟店將為公司帶來持續(xù)且較穩(wěn)健的收益。
整體來看，公司酒店運營業(yè)務(wù)板塊盈利能力由于成本剛性、收入波動，疫情下受疫情影響擾動更大；而加盟模式毛利率維持相對穩(wěn)定。過往來看，公司凈利潤率水平隨加盟門店數(shù)量占比提升而有所提升，未來隨著公司輕資產(chǎn)化進程的持續(xù)推進，凈利潤率將進一步提高。
3.2 中高端：持續(xù)發(fā)力中高端，高端酒店有望 22 年完成基本布局
品牌矩陣不斷擴充，高端酒店管理公司將于 22 年注入公司。
2016 年起，公司確立核心發(fā)展中高端酒店品牌的集團戰(zhàn)略，成立中高端和高端事業(yè)部，接連推出十余個中高端新品牌，同時為不同品牌設(shè)計獨到特色，精準覆蓋差異化細分市場。
目前中端形成以如家商旅、如家精選為核心品牌，中高端打造逸扉、璞隱、和頤為核心的產(chǎn)品集群，高端團隊已逐步搭建完成，今年高端酒店管理公司將注入公司。截至 2021 年，中端 2 個核心品牌開業(yè)和簽約店近 1200 家；中高端 3 大核心產(chǎn)品集群開業(yè)和儲備店達到近 300 家。
中端及中高端發(fā)展核心產(chǎn)品。
1）中端以如家商旅及如家精選為核心。
目前如家精選及如家商旅開店及簽約規(guī)模合計為近 1200 家。如家精選及如家商旅單房造價在 8.5-9.5 萬元/間，當(dāng)前于高線城市密度仍較低，未來于高線城市擴張空間廣，同時隨三四線城市對于品質(zhì)消費要求升級，三四線城市拓展亦存在空間。
2）中高端發(fā)展以逸扉、璞隱、和頤為核心的產(chǎn)品集群。
公司重點發(fā)力以逸扉、璞隱、和頤為核心的產(chǎn)品集群。截至 2021 年，逸扉已開業(yè) 12 家，儲備店 31 家；璞隱已開業(yè) 20 家，儲備店 35 家；和頤已開業(yè) 169 家，儲備店 26 家。
逸扉：2020 年凱悅集團與如家共同發(fā)布雙方合資的中高端商旅酒店品牌“逸扉”，打通雙官網(wǎng)預(yù)訂，2020 年 8 月首家逸扉于上海靜安區(qū)開業(yè)。單店模型仍持續(xù)打磨，前期單房投資 18 萬元。
璞隱：前期投入約 14 萬元/間，單店模型穩(wěn)定，主打商務(wù)住宿，擁有建國品牌背書，計劃 2022 年完成基本布局并開始快速發(fā)展，正常經(jīng)營狀態(tài)下投資回收期約為 4 年。
和頤：當(dāng)前主要布局二線及以上城市，一線城市酒店數(shù)量占比在30%以上。
加速規(guī)模擴張，中高端占比不斷提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。
1）2016-2022Q1 年，公司每年新開門店中中高端酒店占比保持在 25%-40%水平，中高端酒店數(shù)量由 2016 年末的 317 家快速增加至 2022Q1 的 1426 家，CAGR 約為 34.3%。
截至 2022Q1，公司中高端門店占比由 2016 年的 9.3%上升至 34.3%，中高端酒店貢獻收入占比已達 49%，相較 2018 年提升 17.3pct。
2）儲備店重充足，未來增長動力強。截至 2022Q1，公司儲備店數(shù)量達到 1827 家，其中中高端門店約占 30%，為 2022 年中高端門店展店打下了堅實基礎(chǔ)。
積極布局高端，成立首旅安諾。
2021 年 10 月，公司新成立了首旅安諾酒店管理公司，旨在布局高端和奢華系列酒店品牌，采用和逸扉相似的市場化管理和激勵機制，以合資形式運營酒店管理公司。
劉晨軍出任首旅安諾 CEO，曾先后任職美國溫德姆酒店集團大中華區(qū)總裁、意大利歌詩達郵輪中國區(qū)總裁、法國雅高酒店大中華區(qū)發(fā)展總經(jīng)理，擅長跨界創(chuàng)新，在文旅酒店行業(yè)擁有 20 多年的領(lǐng)導(dǎo)及實踐經(jīng)驗，有望結(jié)合國際品牌在高端奢華酒店領(lǐng)域的知名度及成熟運營經(jīng)驗，引領(lǐng)首旅高端業(yè)務(wù)線發(fā)展。
首旅集團下高端奢華品牌有望注入。
為避免同業(yè)競爭問題，大股東首旅集團承諾在 2022 年 12 月 31 日前將諾金公司 100%股權(quán)注入公司，在安麓管理董事會通過或首旅集團能夠單方?jīng)Q定之日起 6 個月內(nèi)將安麓管理 40%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給首旅酒店。
未來，隨著首旅和如家、首旅集團業(yè)務(wù)整合的不斷深入，將有更多原首旅集團的高端奢華品牌注入首旅酒店上市公司，高端奢華業(yè)務(wù)有望成為公司新增長極。
計算環(huán)球影城酒店及諾金度假酒店有望為上市貢獻貢獻千萬級別收入。
諾金公司管理環(huán)球影城酒店等多個優(yōu)質(zhì)高端酒店，有望為首旅酒店創(chuàng)收近 3000 萬元。北京環(huán)球影城全稱實際為北京環(huán)球旅游度假區(qū)，于 2021 年 9 月 20 日正式對外開業(yè)運營，包括北京環(huán)球影城主題公園、北京環(huán)球城市大道，以及環(huán)球影城大酒店和諾金度假酒店 2 家度假酒店。其中，兩家酒店是首旅集團控股子公司北京國際度假區(qū)有限公司旗下的單體酒店，由凱燕國際管理。
我們對于注入后，以 2000 元計算 ADR，入住率 70%進行測算，若年均入住 360 天，收取 5%的管理費率，則年管理費有望達到 3000 萬元，若以高端酒店凈利潤率水平為 25%計算，則貢獻凈利潤水平在 500-1000 萬元。
3.3 發(fā)力下沉：輕管理模式整合下沉市場，快速賦能
創(chuàng)新推出輕管理，加速展店整合存量小酒店。2016 年，公司在成熟的特許委托管理模式基礎(chǔ)上，推出自我管理的非標準化酒店品牌輸出模式-云酒店系列品牌（包括派柏.云、睿柏.云、素柏.云酒店），針對非標準化存量單體酒店，進行簡單的存量改造并督導(dǎo)，品牌覆蓋中高端/經(jīng)濟型（以經(jīng)濟型為主），在存量酒店基礎(chǔ)上進行快速的硬件與管理升級，拓展非標準化存量單體酒店市場。2020 年 9 月，華驛酒店正式成為如家酒店集團旗下品牌，進一步擴充公司輕管理品牌。
與云酒店相比：
①城市上，云酒店主要在二三四線城市，華驛集中在四五線城市；
②房量上，云酒店為 40-60 間，華驛為 30-40 間；
③模式上，云酒店采用在線指導(dǎo)模式，華驛采用現(xiàn)場督導(dǎo)模式。2016-2022Q1 年，公司輕管理模式數(shù)量呈高速增長態(tài)勢，由 106 家門店增加至 1771 家。
對于加盟商：輕管理模式投資小、門檻低，管理輕，可快速賦能。
1）投資小、門檻低。
標準加盟及非標加盟品牌對于物業(yè)要求較高，加盟商需要按照品牌標準方案進行裝修改造，經(jīng)濟型、中高端的基本投資額分別為 5-7 萬/間、8-14 萬/間，對應(yīng)單店投資額在百萬元至千萬元不等，前期投入極高。而云酒店的物業(yè)要求較低，對物業(yè)面積及客房面積無硬性要求，客房規(guī)模約 40-60 間，符合規(guī)定的房間量、建筑面積、硬件設(shè)施的物業(yè)可選擇在原有風(fēng)格上直接翻牌，無需進行裝修改造，大大降低前期投入，加盟門檻較低。
2）管理輕。
云酒店業(yè)主自行經(jīng)營酒店，極大滿足業(yè)主經(jīng)營自主性，公司負責(zé)線上指導(dǎo)等服務(wù)支持，同時為業(yè)主提供理論學(xué)習(xí)+門店實習(xí)的可選培訓(xùn)服務(wù)，幫助酒店業(yè)主及管理團隊提升運營管理能力。
3）快速賦能。
流量角度：除接入首旅如家會員體系共享會員資源外，首旅如家會員系統(tǒng)貢獻訂單；同時公司還打造了云酒店專屬會員，私域超級會員為門店帶來售卡獎勵、房費收入等，貢獻一定程度流量增加。
品牌溢價：加入云酒店帶來一定程度品牌溢價，對于單體酒店整體價格或?qū)⒂兴嵘?；收入來源渠道拓寬；管理成本?jié)省。單體的酒店管理能力相對弱勢，輕管理模式幫助單體酒店提升效率，公司推出 Airhotel 在線運營聚合服務(wù)平臺，在線運管指導(dǎo)，后又推出移動端的“悟空系統(tǒng)”，門店通過手機就能完成基本的日常管理，降低運營成本。
加入云品牌后酒店業(yè)績得到明顯提升：截至 2021 年年數(shù)據(jù)，云酒店加盟后平均業(yè)績提升 26%，官網(wǎng)賓客滿意度達到 96%，市場反饋較好。
對于公司：輕管理無需額外投入，盈利能力強，后疫情時代加速整合。
輕管理模式對于公司來說無需額外投入，擴張能力強、盈利能力強。我們測算 2023 年，輕管理模式將為公司貢獻收入 1 億元以上，凈利潤達到 7000-8000 萬元水平。疫情影響下，中小型單體酒店抗風(fēng)險能力受到較大沖擊，尋求連鎖品牌支持的意愿增強。
公司利用云品牌及華驛品牌，把握市場機會，將在后疫情時代加速整合中小單體酒店，公司預(yù)計 2022 年新開店中輕管理店占比將達到 50%~60%，成為公司展店擴張的重要力量，在低線城市搶占更多連鎖酒店市場份額。
3.4 持續(xù)升級：如家升級改造，多產(chǎn)品迭代
經(jīng)濟型酒店以如家為核心品牌，當(dāng)前持續(xù)迭代升級。如家為公司經(jīng)濟型核心品牌，2016 年合并如家后，為順應(yīng)消費升級趨勢及行業(yè)供給結(jié)構(gòu)變化，公司持續(xù)對旗下經(jīng)濟型酒店進行升級改造。
1）推進如家 2.0 升級，同時部分符合條件的經(jīng)濟型酒店升級后翻牌成和頤、如家精選、如家商旅等中高端品牌，升級改造后 RevPAR 預(yù)計提升 1.3 至 1.8 倍。
2）2017 年，公司再次對如家酒店進行升級迭代，推出如家 3.0 NEO，主打時尚淡雅的現(xiàn)代設(shè)計，增加可供一人獨享、三人討論、六人會議的功能設(shè)施及商務(wù)配套功能（打印、掃描、自動販賣機等），緊密圍繞商務(wù)住客的需求進行產(chǎn)品升級。資本改造支出維持較高水平，加速推進存量如家酒店升級工作。
2018 年起，公司資本性支出大幅增加，主要為升級改造支出及新建酒店支出，其中升級改造支出占比顯著上升，2021 年公司升級改造支出共 4.4 億元。至 2021 年，累計 810 家如家酒店完成 3.0 升級，在如家酒店總數(shù)中占比 42.7%。
根據(jù)公司數(shù)據(jù)，2019 年如家 3.0 的 RevPAR 為 169 元，較升級前提升約 23%，未來將有更多如家酒店進行升級改造，有望拉動整體 RevPAR 進一步提升。
3.5 重人才、數(shù)字化、重會員
3.5.1 首旅如家管理層優(yōu)勢互補，股權(quán)激勵綁定管理人才
管理層酒店運營經(jīng)驗豐富，吸納原首旅及如家人才。公司總經(jīng)理為孫堅，自 2004 年起擔(dān)任如家 CEO；公司董秘、副總經(jīng)理段中鵬曾任原首旅董秘、總經(jīng)理助理；公司董事、常務(wù)副總經(jīng)理霍巖曾任首旅集團股權(quán)運營與管理中心總經(jīng)理；公司副總經(jīng)理、財務(wù)總監(jiān)李向榮自 2014 年擔(dān)任如家 CFO。公司管理層酒店運營管理經(jīng)驗豐富，專業(yè)性強，有助于結(jié)合原首旅在中高端酒店的運營經(jīng)驗，以及如家在經(jīng)濟型酒店管理流程、營銷經(jīng)驗、系統(tǒng)研發(fā)等方面的市場化優(yōu)勢，實現(xiàn) 1+1>2 的優(yōu)勢互補，引領(lǐng)公司穩(wěn)健發(fā)展。
股權(quán)激勵綁定人才，中高端戰(zhàn)略納入考核標準。
2018 年，為了進一步健全長效激勵機制，吸引并留住優(yōu)秀人才，公司發(fā)布 2018 年限制性股票激勵計劃，擬向包括董監(jiān)高、部分中層管理人員及核心骨干等不超過 266 人授予不超過 971.11 萬股限制性股票，約占公告時公司股本總額的 0.99%，并將 2019/2021/2022 年的高端酒店收入占比納入解除限售的業(yè)績考核條件中。
從實際業(yè)績表現(xiàn)看，2019 年公司中高端酒店營業(yè)收入占總營業(yè)收入比重達到 37.6%，較 2018 年有所增長，完成股票激勵計劃中不低于 34%的考核條件，并按照相關(guān)規(guī)定對 211 名激勵對象的限制性股票辦理第一次解除限售。
這一股權(quán)激勵計 劃的實施，有效地將股東利益、公司利益及經(jīng)營者利益相綁定，有利于激發(fā)管理層積極 性，同時促進公司中高端發(fā)展戰(zhàn)略的貫徹落實。
3.5.2 推出全新會員系統(tǒng)，挖掘更多會員存量價值
控股股東布局多元領(lǐng)域，公司有望整合資源?？毓晒蓶|首旅集團實力雄厚，深度布局旅游商貿(mào)服務(wù)領(lǐng)域，涵蓋文娛/商業(yè)/住宿/餐飲/出行五大戰(zhàn)略業(yè)務(wù)單元，旗下現(xiàn)有全聚德/王府井/首旅酒店三家上市公司。
①文娛：首寰投資/首旅景區(qū)/康輝旅游/華龍公司/北京展覽館；
②商業(yè)：王府井集團/古玩城市場集團；
③住宿：以首旅酒店為載體，首旅置業(yè)為物業(yè)資產(chǎn)供應(yīng)商和運營商，持有豐盛世紀物業(yè)資產(chǎn)；
④餐飲：全聚德/東來順等中華百年老字號；
⑤出行：首汽集團。
專注于住宿業(yè)務(wù)的同時，首旅酒店著力建設(shè)以住宿為核心的業(yè)務(wù)平臺，優(yōu)先對接首旅集團旗下豐富的餐飲、娛樂、景區(qū)、交通、旅行社資源，整合上下游產(chǎn)業(yè)鏈。同時，公司積極進行異業(yè)合作，推動構(gòu)建“吃、住、行、游、購、娛”的顧客價值全方位生態(tài)圈。
①“吃”：東來順、全聚德產(chǎn)品入駐如家優(yōu)選和積分商城；
②“行”：合作首汽約車、Gofun，用戶可直接在平臺預(yù)訂出行產(chǎn)品；
③“游”：北京地區(qū)酒店與康輝旅游進行線下合作、接入驢媽媽的景點門票；
④“購”：推出會員專享的首免全球購平臺；
⑤“娛”：聯(lián)合北廣傳媒，提升客房觀影體驗。
整合首旅如家資源，提升數(shù)字化水平，強化會員權(quán)益。
2016 年收購如家后，公司積極推 進雙方的深度整合，推動首旅如家新官網(wǎng)及移動端 APP 的建設(shè)工作。
2017 年，首旅如家酒店集團正式發(fā)布全新企業(yè)形象及會員體系，實現(xiàn)了首旅和如家原有銷售、會員、營銷平臺的整合與打通。
隨著新一代消費者生活品味及消費觀念的逐漸提升，2021 年 9 月，公司再次升級會員體系，發(fā)布其成立以來的首個會員俱樂部——如 LIFE 俱樂部，圍繞尊享酒店權(quán)益、精彩跨界權(quán)益、多元化本地生活、精準圈層運營四大版塊，為會員提供更大力度的尊享住宿權(quán)益、以及除住宿以外的 230 多項生活權(quán)益及生活方式社群服務(wù)。
推出首免全球購，拓寬變現(xiàn)渠道。
隨著國內(nèi)消費升級，內(nèi)需不斷擴大，中國進口跨境電 商增長速度穩(wěn)定，2020 年進口跨境電商市場交易規(guī)模達 3.07 萬億元，2021 年預(yù)計將達 3.55 萬億元。2021 年，如 LIFE 俱樂部推出同日，首旅如家正式上線首免全球購平臺， 專供如 LIFE 俱樂部銀卡及以上會員，尊享全球正品、零關(guān)稅到家的購物體驗，為會員提 供住宿以外的新價值。
這也是國內(nèi)首次酒店集團入局跨境電商，首旅有望基于近 1.3 億 海量會員資源，拓寬變現(xiàn)渠道，利用高頻零售消費帶動低頻酒店消費，提升會員粘性、 關(guān)注度、互動度；中長期看，私域流量裂變有望形成更加社會化的免稅零售商品平臺， 為酒店貢獻新客源流入，實現(xiàn)雙向互補。
會員規(guī)模不斷擴大，直銷渠道具有優(yōu)勢。2016-2021 年，公司會員規(guī)模持續(xù)增長，自有渠道入住占比均維持在極高水平，2021 年底公司會員總量已達到 1.33 億人。全新如 LIFE 會員俱樂部僅上線半年，未來隨著會員系統(tǒng)的不斷完善，有望進一步增強會員粘性，直銷渠道占比有望繼續(xù)提升。
3.5.3 數(shù)字化體系推行，持續(xù)降本增效
“互聯(lián)網(wǎng)+酒店”全方位數(shù)字化體系建設(shè)，智能化服務(wù)提升服務(wù)質(zhì)量，在線化管理為效率賦能。在智能化大背景下，公司為自身酒店量身打造了新一代酒店管理平臺——智慧酒店物聯(lián)網(wǎng)總控平臺(PIOS)，該平臺大量植入了智能化的基因，借助智能化系統(tǒng)使酒店日常管理更方便，為每一個賓客提供差異化、個性化、智能化的服務(wù)，著重于強調(diào)提升賓客體驗。
公司本著“產(chǎn)品全系列”、“信息全覆蓋”、“會員全流通”、“價值全方位”的 信息技術(shù)建設(shè)目標，在面客生態(tài)系統(tǒng)，運營移動化系統(tǒng)，會員大數(shù)據(jù)，產(chǎn)品智能化等方 面不斷創(chuàng)新，實現(xiàn)科技升級，降本增效，提高酒店運營效率，同時也為酒店賓客提供從 預(yù)訂酒店、抵達酒店、入住退房等全程優(yōu)質(zhì)體驗。
根據(jù)公司公告，在公司持續(xù)進行數(shù)字 化建設(shè)之下，公司整體人員數(shù)量有所節(jié)省，2021 年公司在職員工數(shù)量 13448 人，相比 2018 年 24861 人大幅下降。
酒店業(yè)務(wù)：考慮 2022Q1 受到疫情擾動至 2023 年疫情影響基本結(jié)束。基于以上，我們進 一步對公司經(jīng)營情況做出如下假設(shè)：
展店：
1）境內(nèi)來看：我們預(yù)計2022/2023/2024年公司門店數(shù)量分別達到7116/8466/9816 家，其中直營店數(shù)量維持穩(wěn)定，以輕管理為主的加盟模式迅速擴張。
2) 單店恢復(fù)：同店角度，我們預(yù)計 2022-2024 年 RevPAR 分別恢復(fù)至 2019 年的約 65%、 85%-90%、約 95%。
成本及費用端：
1）直營模式下：我們預(yù)計單酒店租金有所上行，降本增效下人工成本有 所節(jié)約，能源、物料等成本占比維持穩(wěn)定。
2）加盟模式下，我們預(yù)計公司加盟模式成本 占比有所下行。 綜合來看，我們預(yù)計公司酒店板塊 2022/2023/2024 年分別實現(xiàn)營業(yè)收入 55.6/79.5/94.2 億元。凈利潤-0.2/7.2/11.8 億元。
景區(qū)業(yè)務(wù)：我們預(yù)計 2022-2024 年景區(qū)業(yè)務(wù)恢復(fù)至 2019 年 70%/85%/95%，景區(qū)業(yè)務(wù) 分別實現(xiàn)營業(yè)收入 3.2/3.8/4.3 億元，凈利潤 0.9/1.1/1.2 億元。
綜合來看，我們預(yù)計公司 2022-2024 年分別實現(xiàn)營業(yè)收入 58.78/83.34/98.45 億元，歸 母凈利潤 0.74/8.32/13.02 億元。
伴隨疫情擾動收斂，供給出清下酒店行業(yè)需求恢復(fù)，龍頭享受雙重紅利。
公司作為酒店 行業(yè)龍頭，中長期順應(yīng)行業(yè)輕資產(chǎn)、中高端、下沉市場趨勢積極布局?？春霉据p管理 模式助力下展店提速，以及產(chǎn)品迭代升級、會員體系豐富、數(shù)字化體系建設(shè)的發(fā)展方向。
我們預(yù)計公司 2022-2024 年分別實現(xiàn)營業(yè)收入 58.78/83.34/98.45 億元，歸母凈利潤 0.74/8.32/13.02 億元。當(dāng)前，可比公司 2024 年平均 PE 為 26 X，參考可比公司平均估 值水平及公司歷史估值水平，給予公司目標價 29 元，對應(yīng) 2024 年 25 倍 PE。
1）疫情再次大規(guī)模反復(fù)風(fēng)險：
疫情擾動會對酒店市場的消費產(chǎn)生很強壓抑，延長企業(yè)經(jīng)營恢復(fù)到正常水平的時間。
2）經(jīng)濟周期性波動風(fēng)險：
旅游業(yè)的盈利能力與經(jīng)濟周期有明顯的相關(guān)性。因疫情導(dǎo)致的區(qū)域經(jīng)濟恢復(fù)的結(jié)構(gòu)性差異，民間投資的不穩(wěn)定，社會消費水平保持上漲的動力尚不穩(wěn)定等，將對公司的盈利能力產(chǎn)生重大影響。
3）拓店不及預(yù)期風(fēng)險：
公司酒店業(yè)務(wù)拓展依賴加盟店擴張的風(fēng)險、商譽金額較大及減值的風(fēng)險和固定資產(chǎn)折舊攤銷、物業(yè)租賃費、人工成本、能源消耗等固定成本相對較高的行業(yè)特點，對公司經(jīng)營也會產(chǎn)生較大壓力。
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