穆迪：嚴(yán)格調(diào)控措施導(dǎo)致銷售放緩的風(fēng)險(xiǎn)上升
(原標(biāo)題：穆迪：嚴(yán)格調(diào)控措施導(dǎo)致銷售放緩的風(fēng)險(xiǎn)上升)
盡管新一輪調(diào)控措施旨在抑制房價(jià)的飛漲，但我們預(yù)計(jì)展望期內(nèi)上述城市的售價(jià)與銷量不會(huì)大幅下降。
我們對中國房地產(chǎn)業(yè)的展望為穩(wěn)定。該展望反映了我們對未來6-12個(gè)月行業(yè)基礎(chǔ)業(yè)務(wù)狀況的預(yù)期。
展望仍為穩(wěn)定，但風(fēng)險(xiǎn)處于上升之中。我們預(yù)計(jì)用于確定中國房地產(chǎn)業(yè)展望的3個(gè)指標(biāo)在未來6-12個(gè)月將支持行業(yè)的穩(wěn)定展望，這3個(gè)指標(biāo)分別是全國銷售額增長率、庫存水平和市場流動(dòng)性。在投資需求旺盛的情況下，過去6-12個(gè)月大中城市住宅價(jià)格快速上漲。盡管新一輪調(diào)控措施旨在抑制房價(jià)的飛漲，但我們預(yù)計(jì)展望期內(nèi)上述城市的售價(jià)與銷量不會(huì)大幅下降。政府將繼續(xù)在控制房價(jià)漲幅的意愿與維持穩(wěn)定的房地產(chǎn)業(yè)來支持經(jīng)濟(jì)增長的目標(biāo)之間取得平衡。
一二線城市相對較低的庫存將降低短期內(nèi)房價(jià)明顯下降的風(fēng)險(xiǎn)。此外，今年調(diào)控措施的嚴(yán)厲程度不及造成2011年初和2014年行業(yè)下滑時(shí)的措施。同樣，雖然房貸政策略有收緊，但房貸供應(yīng)和寬松的貨幣政策總體上仍將支持房地產(chǎn)業(yè)。調(diào)控措施收緊會(huì)加大市場回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而對開發(fā)商的銷售和現(xiàn)金流造成負(fù)面影響。
2017年銷售增長將會(huì)放緩。與2016年全年全國合約銷售額預(yù)測同比增長約25%的高基數(shù)相比(圖表1)，我們預(yù)計(jì)2017年全年全國合約銷售額會(huì)與2016年持平或略有下降。在2016年9月及10月大中城市收緊調(diào)控措施之后，銷量將小幅下降，但該下降在一定程度上會(huì)被這些城市的低庫存造成的房價(jià)溫和上漲所抵消。
2016年前9個(gè)月全國合約銷售額達(dá)到人民幣6.9萬億元，同比增長43.2%，合約銷售建筑面積為9.31億平方米，同比增長27.1%。上述兩項(xiàng)指標(biāo)均處于多年高點(diǎn)。2016年前9個(gè)月全國平均房價(jià)同比上漲12.7%，一線城市均價(jià)同比上漲31.9%。
大中城市房價(jià)飛漲加大了調(diào)控措施收緊的風(fēng)險(xiǎn)。如果2017年大中城市房價(jià)繼續(xù)大幅上漲，政府可能會(huì)進(jìn)一步收緊調(diào)控措施。目前約20個(gè)城市已收緊了購房及/或房貸標(biāo)準(zhǔn)，旨在控制過去6-12個(gè)月住宅價(jià)格的快速攀升(圖表2)。這些城市在2016年前8個(gè)月的全國合約銷售額中占比約為40%-45%。
盡管如此，今年早些時(shí)候調(diào)控措施的嚴(yán)厲程度不及造成2011年初和2014年行業(yè)下滑時(shí)的措施。鑒于房地產(chǎn)業(yè)對經(jīng)濟(jì)的重要性，我們預(yù)計(jì)展望期內(nèi)政府不會(huì)采取像當(dāng)時(shí)一樣嚴(yán)厲的調(diào)控措施。
在上述行業(yè)下滑時(shí)期，47個(gè)城市采取了限購措施(這些城市貢獻(xiàn)了50%以上的全國合約銷售額)，同時(shí)房貸和貨幣政策也偏緊。當(dāng)時(shí)全國范圍內(nèi)二套房貸最低首付比例提高到60%，高于目前20個(gè)調(diào)控城市中多數(shù)采用的30%-70%。中國當(dāng)前的貨幣政策對房地產(chǎn)業(yè)更具有支持性，中國人民銀行的基準(zhǔn)貸款利率和法定準(zhǔn)備金率均處于多年低點(diǎn)。
在2014年行業(yè)下行周期中，一二線城市的房價(jià)回調(diào)屬于可控范圍，均價(jià)從2013年底至2014年初的高點(diǎn)降至2015年初的低點(diǎn)，降幅約為5%-8%。雖然近期一線城市和部分二線城市的房價(jià)增速超過前一周期幅度，但這些城市相對較低的庫存水平將降低短期內(nèi)房價(jià)顯著下跌的風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)，目前多個(gè)二線城市和三四線城市的住宅平均售價(jià)依然低于此前的高點(diǎn)。因此，我們預(yù)計(jì)未來6-12個(gè)月房價(jià)不會(huì)因調(diào)控措施進(jìn)一步收緊而大幅下跌。
一二線城市將維持穩(wěn)健的庫存水平。9月份，我們跟蹤的一線城市和樣本二線城市住宅庫存(即可售建筑面積/成交建筑面積比率)已在6個(gè)月左右處于多年低點(diǎn)(圖表3)。盡管今年新房開工面積溫和增長(2016年前9個(gè)月同比增長6.7%)，且合約銷售面積預(yù)計(jì)會(huì)下降，但未來6-12個(gè)月上述城市的庫存水平有望維持在健康水平。我們認(rèn)為大中城市較低的庫存將繼續(xù)支持房價(jià)小幅增長。與此同時(shí)，由于大中城市的高房價(jià)導(dǎo)致許多購房者轉(zhuǎn)而在周邊三四線城市購房，因此部分三四線城市的庫存水平會(huì)繼續(xù)下降。
未來12個(gè)月房地產(chǎn)業(yè)流動(dòng)性與融資渠道依然良好。中國國內(nèi)流動(dòng)性將保持充裕，可支持開發(fā)商的融資及購房者的房貸供應(yīng)。在中國經(jīng)濟(jì)增長放緩的情況下，未來6-12個(gè)月貨幣政策不大可能驟然緊縮。
盡管國內(nèi)銀行可能會(huì)控制房貸增速，但我們預(yù)計(jì)銀行將繼續(xù)向房地產(chǎn)業(yè)放貸(圖表4)，包括發(fā)放住房按揭貸款，原因是房地產(chǎn)業(yè)與其他行業(yè)相比運(yùn)營業(yè)績突出，而且中國家庭杠桿率較低。此外，房地產(chǎn)貸款通常由房產(chǎn)抵押。不過，銀行仍會(huì)有選擇性地放貸，傾向于財(cái)務(wù)狀況更健康的大型開發(fā)商、首次購房者及改善型購房者。
境外債券市場和銀行融資、境內(nèi)發(fā)債與信托貸款等融資渠道仍向信用質(zhì)量較好的開發(fā)商開放，其將根據(jù)融資成本和匯率風(fēng)險(xiǎn)作出選擇。
負(fù)面評(píng)級(jí)展望發(fā)行人占比較高，但這一局面逐步得到改善。負(fù)面展望或處于下調(diào)復(fù)評(píng)的受評(píng)開發(fā)商占比從5月6日44%的近期高點(diǎn)降至10月28日的34%。該負(fù)面形勢在很大程度上歸因于公司自身挑戰(zhàn)，造成這些挑戰(zhàn)的原因包括依賴舉債支持增長或收購、重大業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型、流動(dòng)性與再融資風(fēng)險(xiǎn)、運(yùn)營模式較弱或母公司支持下降。
但是，2016年6月以來，正面評(píng)級(jí)行動(dòng)數(shù)量已超過負(fù)面行動(dòng)。在強(qiáng)勁的合約銷售和收入確認(rèn)以及利潤率趨穩(wěn)和融資成本下降的支持下，我們預(yù)計(jì)某些受評(píng)開發(fā)商的信用質(zhì)量會(huì)溫和改善，因而未來6-12個(gè)月負(fù)面趨勢將繼續(xù)小幅下降。2016年合約銷售強(qiáng)勁，開發(fā)商去庫存壓力減輕，同時(shí)售價(jià)得到改善，因此2017年開發(fā)商的利潤率有望趨穩(wěn)。在良好的合約銷售和國內(nèi)債券發(fā)行的推動(dòng)下，2016年上半年受評(píng)開發(fā)商的流動(dòng)性充裕。由于開發(fā)商到2017年底的境外債券到期規(guī)模相對較小，其境外再融資風(fēng)險(xiǎn)可控。
引起展望調(diào)整的原因。如果我們預(yù)計(jì)政府會(huì)采取更廣泛或嚴(yán)厲的調(diào)控措施來抑制持續(xù)高漲的房價(jià)，并削弱市場需求，從而導(dǎo)致以下情況，則我們會(huì)考慮將房地產(chǎn)業(yè)的展望調(diào)整為負(fù)面：(1)未來12個(gè)月全國合約銷售額同比下降5%-10%；(2)庫存/合約銷售比率上升并趨向2015年3月的高點(diǎn)；及/或(3)開發(fā)商的融資渠道中斷，或銀行流動(dòng)性和房貸供應(yīng)明顯收緊。如果我們預(yù)計(jì)將發(fā)生以下情況，我們會(huì)考慮將行業(yè)展望調(diào)整為正面：(1)全國合約銷售額持續(xù)同比增長10%；(2)庫存/合約銷售比率進(jìn)一步下降，尤其是三四線城市；(3)未來6-12個(gè)月總體融資環(huán)境依然可支持房地產(chǎn)業(yè)，開發(fā)商仍有穩(wěn)定的融資渠道。2015年6月我們將房地產(chǎn)業(yè)的展望負(fù)面調(diào)整為穩(wěn)定，自此以后一直保持穩(wěn)定。
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